作者：戏石 来源：原创 发布日期：08-25
A | 中国大模型独角兽月之暗面（Kimi）K3爆红，引发全球关注。 7月16日，月之暗面宣布推出2.8万亿参数的Kimi K3，成为全球参数最大的开源模型，瞬间震动全球——发布48小时后，用户请求量逼近集群承载极限。7月19日晚，月之暗面发布公告，暂停C端新用户订阅，将全部算力优先保障已付费老用户。 对于K3的影响力，美国媒体直言“美国在AI领域领先世界”这一认知被中国打破了。 炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！ 来源：环球老虎财经app 让机器人后空翻的宇树科技，在资本市场摔了跟头。上市仅六个交易日，市值蒸发两千亿元。但比起股价的暴跌，更值得玩味的是招股书中那份讳莫如深的客户名单——所有客户均以‘地域+字母’代称，2023年和2024年无一例外，直到2025年才出现两家披露实名的境内客户，而其余三家境外客户仍隐于字母代号之下。抽丝剥茧下来，这三家境外客户或是英国、日本、韩国的分销商。 外媒报道称，Kimi K3在成本和功能可定制化上对用户有着强烈吸引力，美国AI产业链需要投资过千亿美元建设数据中心来维持技术优势，许多投资者担心这些美国AI企业的估值是否过高，而Kimi K3的出现将给这些美国公司带来相当大的压力。
B | 隐去核心客户的名称，宇树科技究竟在掩盖什么？ 上市6天，两千亿市值灰飞烟灭。 8月26日，宇树科技股价收报591.53元/股，较上市首日开盘回撤超45%，市值从4449亿元峰值回落至2400亿元附近。 澎湃新闻记者曾经到访过月之暗面的办公室，并遇到了CEO杨植麟本人——在清华到知春路地铁站的区域里，投资人王慧文曾说，他所有投资回报最高的公司都在这一片“豆腐块”区域里——从清华校门到知春路地铁站，字节的豆包、DeepSeek、月之暗面都诞生在这里。 潮水退去，一个朴素的问题浮出水面。
C | 在月之暗面，五位创始人全部毕业于清华大学，公司名字则来自平克·弗洛伊德的经典摇滚专辑《月之暗面》——公司成立当天，正好是这张专辑发布50周年。 这种摇滚气质贯穿在公司细节里：所有会议室都以摇滚乐队命名。
D | 有一个会议室叫“Splay”，外人以为是某个不知名乐队，其实是两位联合创始人杨植麟、周昕宇在清华上学时组的乐队名字，这个名字还来自数据结构里的伸展树算法。谁在为宇树科技的产品买单？ 招股说明书给出的答案难言乐观，且颇为遮掩。
E | 2025年前五大客户合计销售2.05亿元，占营收12.09%，其中三家境外客户以字母代称、隐去真名，从此前公开信息可知，或为英国、日本、韩国的分销商，而两家境内客户，一家为京东，另一家为高校经销商。五家客户中，似乎没有一家将机器人部署到自身产线。 “不管是C端用户还是B端客户，Kimi现在都处于供不应求的阶段。
F | 头部客户本应是机器人公司最硬的商业化背书，但宇树科技却将三家境外客户的名字悉数隐去，其背后有何难言之隐呢？ 讳莫如深的境外客户 8月26日，宇树科技股价收报591.53元，下跌1.87%，盘中最低下探至571元。”月之暗面企业业务负责人黄震昕在接受媒体采访时表示。 K3最大的变化，是质变 “它不是靠后天很多技能学习或者打磨出来的强模型，是一个原生就非常聪明的模型。而就在六个交易日前，公司以1100元开盘，市值一度冲高至4449.06亿元。”黄震昕介绍，Kimi K3最核心的特点是长时程高难度推理能力。此后股价一路下挫，如今已较高点回撤约46%，市值回落至2400亿元附近，两千多亿元市值灰飞烟灭。 诚然，宇树科技7.44%的流通盘以及上市首日85.28%的换手率能够解释股价波动为何如此之大，却无法解释市场为何如此决绝地用脚投票。 现场展示的几个案例印证了这一点：非技术人员用一句话，就能复刻出童年玩过的、已经停更的游戏，还原度达到90%；输入20篇商业航天领域的研报，一句话就能生成图文并茂的深度研究报告，所有图表实时生成，还包含周期传导链、竞争格局等专业分析；复杂的芯片设计工作，现在也能通过K3完成。 大模型行业过去信奉Scaling Law——算力、训练数据、参数量三个维度同时放大，模型性能就会提升。
G | 潮水正在褪去，一个朴素的问题正在浮出水面，谁在为宇树科技的产品买单？ 宇树科技的招股说明书，或许能为这个问题提供一些线索。 数据显示，2025年宇树科技前五大客户合计销售约2.05亿元，占全年营收的12.09%，客户集中度并不算高。但这份名单的披露方式颇为蹊跷，所有客户均以地域加字母代称，尤其是在2023、2024年，仅有2025年的两家境内客户披露了实名。但这条定律正在撞上墙：算力投入扩大100倍，模型才能获得10倍的增强，全球算力已经开始紧缺，高质量训练数据也基本见底。月之暗面的解法是换掉Transformer架构中8到11年没有更新过的核心组件。对于一家标榜全球化布局的机器人公司而言，头部客户本应是最有力的商业背书，何以在招股书中隐去姓名？ 境外客户N作为公司在2025年的第一大客户，当年采购金额达5289万元，占当期营收3.11%。公开信息显示，宇树科技在欧洲的主要分销渠道商是位于英国的iRed Limited，该公司隶属于加拿大Volatus Aerospace集团旗下机器人与无人机业务板块，在英国教育体系拥有超过二十年的合作网络，并在2023年10月与宇树科技签署了英国的独家分销协议。 另一家境外客户A在2025年当期采购额达4283万元，营收占比为2.52%，排名第三。招股说明书披露其注册地为日本，终端客户包括日本电气制造公司、国立综合研究型大学、汽车制造上市公司等。公开信息显示，宇树科技合作最早、最深的日本代理商为TechShare株式会社，双方于2020年签署代理协议。
H | 三项底层技术成为K3的核心支撑： 第一项是名为MuonClip的新型二阶优化器，首次应用在万亿参数大模型训练中。
I | 它能让20T的训练数据发挥出40T的效果，同样性能下训练成本和算力功耗直接减半。 值得一提的是，TechShare株式会社并非单纯的分销企业，其自身也是一家科技企业，并拥有自研机器人产品Patrobot。在2025年东京举办的国际机器人展上，其将Patrobot与宇树科技的产品共同展出，今年4月，Patrobot因产品升级开发而暂停新订单。DeepSeek已经认可并采用了这项技术。
J | 第二项是自研的KDA混合线性注意力机制，解决了传统线性注意力在长距离任务上性能衰减的问题。 境外客户B是宇树科技排名第五的大客户，其当期采购额达3002万元，占比1.77%。招股说明书披露其注册地在韩国，终端客户主要为韩国渠道商、研究机构及高校系统。传统全注意力机制的计算量随上下文长度平方增长，到百万Token级别成本极高，而KDA让模型规模扩大10倍时成本仅扩大10倍，Scaling Law得以继续延伸。 公开信息显示，宇树科技在韩国的重要代理商为Young In Mobility，隶属于Young In集团，该集团是韩国科学仪器和实验室供应领域的老牌经销商。
K | 这也是K3支持100万Token上下文的基础——足够装下一整本长篇小说，或者一个完整项目的全部代码。
L | 除了与宇树科技签约之外，其还是大疆无人机的代理商。 第三项是Attention Residuals（注意力残差）技术，今年3月月之暗面发布相关论文时，马斯克就曾在X平台转发评价“Impressive”。 不过，至于这三家匿名境外客户在2025年是否仍是上述公司，目前暂未可知。这项技术以不到2%的额外计算成本，实现了25%的训练效率提升。相对于境外客户的讳莫如深，两家境内客户的身份则清晰得多。
M | 第二大客户京东集团采购4887万元，占比2.88%。论文一作中有一位17岁的实习生。公开信息显示，宇树科技与京东的渊源要追溯到2025年，彼时宇树科技机器人在春晚走红后，在京东线上首发，开售不到一天便被抢购一空。 2025年12月，双方的合作进一步升级。宇树科技的全球首家线下门店在北京京东MALL双井店正式开业。
N | “真正懂行的人都知道，这一代模型的能力提升不可能靠蒸馏来。”针对外界关于蒸馏的质疑，黄震昕打了个比方表示，“六耳猕猴和真孙悟空，终究还是不一样的。次年3月，双方打造的定制版机器人在AWE 2026年展会上亮相。
o | 随着京东近期智能机器人产业加速2.0计划的发布，双方的合作有望进一步深化。
p | ”他提到，OpenAI的战略负责人也曾在X上表示，这么聪明的模型不可能通过蒸馏得到。 回应马斯克：希望“掰一掰手腕” 马斯克是K3最受关注的观众之一。 K3发布当天，在FrontendCodeArena前端编程榜单上，K3以1679分登顶，成为首个在该榜单超越所有闭源模型的开源模型。马斯克在相关报道下留言：Impressive。 第四大客户北京朝元时代科技有限公司采购约3071万元，占比1.81%。企查查显示，朝元时代于今年5月在经营范围中新增了包括智能机器人研发、制造及销售相关业务。这是他今年第二次公开肯定月之暗面的技术。 但仅仅一天后，马斯克就在X上放话，自家正在训练的Grok新模型可能会超越Kimi。 月之暗面的官方回应是：“欢迎加入2万亿俱乐部。公开招投标信息显示，朝元时代中标了清华大学轮足机器狗采购、北京航空航天大学人形机器人采购、北京邮电大学人形与四足机器人采购等项目。”黄震昕在现场补充了一句：“我们拭目以待，希望他们出来跟我们掰一掰手腕。他有信心，我们有更强的信心。” 马斯克的回应，代表了全球市场对Kimi K3实力的认可。 三家海外分销商、一家电商平台以及一家高校经销商，而就现有信息来看，似乎很难找到一家将机器人用于自身制造产线。外媒报道，自深度求索（DeepSeek）推出R1版本以来，中国的AI模型持续影响着整个行业。
q | 这或许正是宇树科技对客户身份讳莫如深的难言之隐。 客户结构的脆弱性，还体现在复购率上。
r | 招股问询函显示，人形机器人商业消费客户复购率从2023年的29.57%跌至2025年前三季度的21.25%，行业应用客户复购率从40.72%跌至30.94%。它们在一定程度上颠覆了由西方头部企业确立的AI产业的经济基础，即付费闭源模式。 据外媒分析，中国企业的AI模型在服务定价方面低于美国竞品。根据基准测试网站人工智能分析网的数据，使用Kimi 2.6或DeepSeek-V4-Flash执行标准化智能任务的加权平均成本介于0.33美元至0.02美元之间，而Anthropic的Claude Fable 5执行同类任务需花费2.75美元。 复购率的下降也让市场重新思考宇树科技的前景，毕竟科研教育采购本质是实验平台而非生产资料，且随科研经费周期波动，难以支撑产业级的增长。在上述任务中，Kimi K3的预估使用成本为0.95美元。 另有外媒称，过去18个月里，中国科技企业陆续推出一些性能接近美国对手、所需算力资源更少的开源AI模型。
s | 会翻跟头，不会干活 复购率的下降，或许是因为宇树科技的人形机机器人在实用性上仍存短板。性能强、成本低的组合使中国AI模型成为全球众多开发者的优先选择。 近几年宇树科技人形机器人的每一次公开亮相，几乎都以高难度动作为卖点，招股说明书中甚至专门列出原地后空翻、侧空翻的完成时间来佐证运动控制能力。 开源是月之暗面从成立之初就坚持的路线，“过去大家总觉得开源模型就要卖得便宜，中国模型就要打价格战。但高难度动作或许并非工业端的核心诉求，工厂对机器人的核心需求主要集中在看懂图纸、识别零件以及能够在产线连续作业上。”黄震昕表示，“K3现在在全球都供不应求，我们没有走低价路线，就是想告诉全世界，开源模型、中国模型也能做出SOTA级别的产品，也能获得合理的商业回报。” 他明确表示，Kimi不会陷入价格战。
t | 目前K3的推理分三档，用户可以根据需求选择。
u | 这背后，是具身智能的价值重心正在从硬件本体向具身大模型迁移，而这恰恰是宇树科技最薄弱的环节。
v | 王兴兴本人在2026年世界机器人大会上坦言，目前机器人在固定场景经过充分训练后任务成功率接近100%，但一旦更换操作物品或稍微改变环境，成功率就大幅下降。 宇树科技并非没有发现问题，在本轮60多亿元的募资中，其中单笔最大的20.22亿元投向了智能机器人模型研发，接近半数，直指具身大模型自研。然而王兴兴的表态也透露出自研之路道阻且长，公司同步铺开了多条外部合作，其中最引人注目的当属英伟达。今年6月GTC台北大会上，黄仁勋亲自宣布与宇树科技联合推出NVIDIA Isaac GR00T参考设计，由英伟达提供算力芯片等产品，宇树科技提供本体。 在此前的路演环节，王兴兴也确认与DeepSeek签署了战略合作备忘录，DeepSeek优先选择与宇树科技在高性能通用机器人采购及技术方案上开展业务合作，宇树科技优先选择与DeepSeek在相关模型训练服务及技术方案上开展业务合作。 今年以来Agent（智能体）赛道火热，不少模型公司开始转型做应用，月之暗面始终坚持在基模路线上。腾讯则在今年1月入局，其RoboticsX实验室将自研的Tairos具身智能大模型接入宇树G1。 对于宇树科技而言，这确实是一个务实的选择，但务实的代价同样清晰，无论是英伟达、DeepSeek还是腾讯，大脑的主导权，眼下都不在宇树科技的手中。 “模型公司一定要做模型。 宇树科技当然也在自研大模型，然而其研发投入却让这条自研之路显得有些“飘渺”。
w | 2025年宇树科技研发费用1.45亿元，费用率约8.5%，184名研发人员中博士仅5人。同期，优必选的研发费用达5.07亿元，费用率约25%。智元机器人尽管没有披露业绩，然而其母公司研发团队已达约1100人。 王兴兴曾坦言，对AI的投入要保持克制，这个策略或许能让宇树科技活到上市并实现盈利，但当行业竞争从拼身体转向拼大脑，克制可能正在变成短板。”这句话似乎听起来像废话，但月之暗面的判断是，模型强度是所有上层应用的基础——Agent、C端产品、B端服务，都是模型能力强到一定程度之后自然发生的事，“模型做的足够强，你说什么都是对的，用户自然会来用。 更严峻的是，竞争对手正在加速抢走宇树科技的“潜在客户”。
x | ” 这并不意味着他们不做应用，KimiPPT已经是C端最好的AI生成PPT产品之一，这些C端Agent能力正在反哺基模迭代。智元机器人的远征A3 Ultra机器人已经实现进厂部署及全天候在线运维，其第1.5万台机器人已于6月量产下线。优必选在2026年上半年实现工业场景新增订单超10亿元。 “海外最好的模型为什么强？因为他们会根据最终应用反过来调模型，而不是根据模型能力去做应用。
y | 工业场景进展受阻的同时，宇树科技的海外业务也出现了隐忧。
z | ”在月之暗面看来，这叫做“模硬一体”——通过C端产品的真实使用数据，反过来优化模型，让模型能力和用户期望真正对齐。 接下来，月之暗面还会推出Kimi Hosting Agent平台，把内部打磨成熟的Agent能力（比如PPT生成、研报生成）通过API开放给B端客户，媒体可以直接接入内部系统做PPT，投研机构可以直接搭建自己的研报系统，用户还可以自定义风格。 商业化方面，黄震昕透露，目前C端收入占比达到70%，公司不做私有化部署服务，坚持SaaS模式。 海外业务曾是宇树科技的主战场，2025年境外收入7.32亿元、占比43.65%。今年7月28日，美国的FCC禁令生效，公司G1、Go2等已获认证的老型号可继续销售，但后续型号原则上无法取得美国设备的认证。更值得警惕的是后续的连锁反应，美国的制裁或让欧洲及日韩客户重估供应链风险，宇树科技失去的或不只是美国市场。
| 在多重利空冲击下，宇树科技如今的动态市盈率依旧超400倍。野村证券在其上市当天发布首次覆盖报告，给出了买入评级，即便野村证券预测宇树科技2026至2028年营收同比增速分别增长58%、101%、144%的乐观预测，其给出的目标依旧只有370元，远低于当前股价。 一片红海的机器人赛道 当下机器人行业早已是一片红海。
| 公开信息显示，如今国内人形机器人整机企业已超140家，中国厂商包揽全球97%以上的出货量。但从市场份额来看，智元机器人和宇树科技两家就分走了约75%的份额，剩下百余家企业争抢残余市场。具体的收入结构、与海外闭源模型的差距、国产算力使用比例、自研芯片计划等问题，大方向上，会尽可能使用更多国产算力。
| 关于幻觉问题，黄震昕坦言无法完全杜绝——幻觉是模型创造力的来源，很难彻底消灭，但模型越强幻觉率越低。早在去年11月，国家发改委就已发出警告，人形机器人赛道存在产品扎堆上市的风险。 过多的参与者也导致产品价格崩塌速度肉眼可见。
| K3已经是幻觉非常少的模型，内部通过AgentSwarm技术解决：一个Agent负责写内容，专门有一个事实校验员Agent核对所有数据，用户如果在prompt中加上“引用信源必须全部来自官方权威来源”，幻觉率会大幅降低。
| 这点可以从宇树科技的招股说明书中窥知，其人形机器人平均销售价格从2023年的59万跌至16万元，降幅超72%。 行业的座次也在重排。 “我们长期在三个方向投入：长上下文决定模型能干活的时长，训练效率决定模型有多聪明，Agent协作决定复杂任务怎么完成。”黄震昕表示，这三个方向，未来五年还会继续投入。 Kimi的愿景是“找到将能源转化为智能的最优解”。在他看来，这件事有三个层面：首先要做最强的模型，就像登月一定要做到最好；其次要通过底层算法创新，在有限算力下做出最强模型；最终要让AGI普惠全世界。2026年上半年智元机器人出货约8400台，以44%的全球占比登顶。 面对紧缺算力，据了解，月之暗面正在全力采购和部署新的算力，优先保障老用户体验，黄震昕表示，新的算力到位后，订阅会逐步开放。宇树科技出货约5900台，占比31%退守第二，银河通用、优必选、乐聚分列三至五位。
| 但可以确定的是，参数会继续越做越大。 北京邮电大学数字媒体与设计艺术学院副教授谭剑告诉澎湃新闻记者，全球AI的核心团队甚至引领者，相当一批出自清华姚班。一个班，750个人，硅谷和北京两头都是他们的人。这说明美国AI的底子本来就是全世界最聪明的一群脑子堆出来的，而这群脑子里有很大一块，根子在中国的数理教育。脑子会走路，这是这场竞赛里最大的变量。 全行业的经营状况也颇为惨淡。
| 主流整机厂中仅宇树科技实现盈利，以优必选为例，其四年累计亏损额已达42亿元，至今仍在靠融资续命。 即便如此，门外的野蛮人依旧蜂拥而至。目前，全球超10家主流车企已杀入人形机器人赛道，小鹏IRON已在广州工厂小批量试生产，何小鹏亲自兼任机器人业务CEO，放话年底量产、月产千台；小米机器人在北京亦庄工厂实习数月，理想、广汽、奇瑞、长安、赛力斯全部在列。 “K3的爆火，是国产大模型真正站上全球第一梯队的标志性事件。它不是靠堆算力、堆参数的蛮力，更不是靠蒸馏模仿的跟随品——三项底层架构创新，直接改写Transformer诞生十余年来未变的核心组件，让Scaling Law在全球算力瓶颈下得以延续。 车企带来的制造能力、供应链及渠道网络，对现有机器人企业可谓降维打击。”人工智能专家、天使投资人郭涛表示，中国AI不再是硅谷的追随者，而是正在长出真正能定义行业方向的原始创新力量。正如何小鹏曾经说过，在机器人领域，七成汽车技术储备可直接复用，无非是把轮子换成腿。 资本市场也在为这场狂欢增加筹码。
| 2026年上半年国内具身智能赛道融资总额突破935亿元，同比增长5倍，灵巧手赛道融资80亿元、同比增长1500%。
| 智元机器人已实现对上纬新材63.6%的控股，并在7月启动了H股上市。 银河通用则于今年3月完成了25亿元融资，国家人工智能产业投资基金、中国石化、中信、中银、上汽、中芯聚源纷纷参与其中。
| 而在上市公司方面，素有PE第一股之称的九鼎投资于2025年8月公告拟斥资2.13亿元对机器人零部件公司南京神源生是实现控股；今年3月再度出手投资北京灵足时代，后者又与南京神源生成立合资公司，并规划建设年产30万套一体化关节模组的工厂。
| 此次布局被市场解读为九鼎投资从投资向机器人赛道转型的关键一步。 此外，还有医疗服务企业新里程于今年8月以4.37亿元收购泽普医疗进军康复机器人赛道。今年1月，金财互联以6343万元自有资金控股三立机器人，切入轴承领域。 往后看，机器人的故事仍在继续，宇树科技能否守住先发位置，还需时间来给出答案。
| 责任编辑：杨红卜。
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Published on:07:08:43